【利得研究 · 投资策略】APEC会晤后有哪些布局机会？
原文章发布时间：2023年11月17日
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2023年APEC领导人峰会于11月15日至17日在美国旧金山举行，我国领导人出席并举行双边会晤。APEC又称亚太经合组织，是一个旨在加强亚太地区经济合作的组织，由21个经济体组成，包括美国、中国、日本等经济大国，是亚太地区层级最高、领域最广、最具影响力的经济合作机制。领导人非正式会议是其中级别最高的会议，每年举办一次，目的是让各成员对很多重要议题展开深入探讨，并通过一系列成果文件，作为各成员间下一阶段合作与发展的指导性文件。
图1：2010年以来的APEC峰会
资料来源：公开资料整理，利得研究院
近期中美之间互动较多，本次APEC峰会是两国元首继去年巴厘岛会晤后举行的首次面对面会晤。2022年11月G20峰会中美元首会晤后，中美之间因一些突发事件波折不断。但今年6月以来，随着美国国务卿布林肯等高官相继访华，中美关系出现了一些积极变化。9月22日，中美双方商定成立经济领域工作组，包括“经济工作组”和“金融工作组”， 两个工作组将定期、不定期举行会议，就经济、金融领域相关问题加强沟通和交流。10 月 9 日，习主席在北京会见美国国会参议院多数党领袖舒默一行。10月26日至27日，我国外交部长王毅访问美国，并同美国国务卿布林肯举行两轮会谈。双方同意，为实现两国元首旧金山会晤而共同努力。10月31日，美国总统拜登会见了王毅。而11月的APEC峰会是两国元首继去年巴厘岛会晤后举行的首次面对面会晤。双方将就事关中美关系的战略性、全局性、方向性问题，以及事关世界和平与发展的重大问题深入沟通。
图2：APEC期间沪深300表现
资料来源：公开资料整理，Wind，利得研究院
此外，我们还复盘了特朗普上台以后，中美元首会晤的市场表现，市场表现与当时的大环境、会晤主题、达成成果有一定关系。特朗普及拜登执政期间，可分为三个大环境背景。1）2017年1月，特朗普正式上任。上任初期两个关系平稳，2017年会议前后市场表现较为稳定。2）2018年3月起，美国贸易代表对从中国进口的商品征收关税，贸易争端由此开始。中美关系由合作走向了对抗，打破了之前长期的“斗而不破”的局面。2018~2019年的几次会面，主要都是围绕贸易停火的谈判，会面往往伴随着市场预期好转，反弹明显。2018年会后市场也在连续一年的熊市后有所好转。3）2020年新冠疫情爆发，其影响直到2022年末，期间两国元首主要以视频和通话的形式会面。疫情影响较大的2022二季度初和2020年一季度，市场在会晤期前下跌为主，会后市场情绪有所好转。而2021年是疫情影响较小的一年，与环境相关的议题通常对股市影响不大，涉及到双方关系的，市场在会前预期更好。2022年年末，国内解封，市场大幅反弹。综合来看，大环境不好时，涉及到两国关系改善的，往往会表现较好。
图3：中美元首会晤期间沪深300表现
资料来源：公开资料整理，Wind，利得研究院
APEC会议前后三十天内，外资多为正流入，体现出市场风险偏好提升。从历史经验来看，APEC前后三十天，除2015年，2016-2022年（不考虑未举办APEC的2019年）外资均为净流入状态。尤其是2020年和2022年，净流入分别达到816亿和600亿。而2021、2018、2017、2016年分别达到了234、332、88、69亿元。2015年净流出，可能是由于2014年末北向刚开通，前期资金流入过多，后期利润兑现叠加股灾影响导致资金流出。综合来看，大环境不好时，涉及到两国关系改善的，往往会表现较好。
图4：2014年末北向开通以来，APEC会议前后都以净流入为主
资料来源：Wind，利得研究院
相对而言，本轮会议所处宏观背景与2018年末较为类似。2018年末，美国加息见顶，增长速率放缓。国内方面，2018年实体经济开启去杠杆进程，宏观经济压力较大，叠加贸易战升级导致1资金风险偏好较低，资本市场表现偏弱，A股经历了一年熊市。而在2018年12月中美积极沟通后，美国停止加征新的关税，市场风险偏好上行，人民币转向升值，叠加降准预期催化，A股市场自底部快速回升，并在2019年一季度迎来一轮大幅上涨。
图5：当前宏观情况和2018年末较为相似
资料来源：Wind，利得研究院
图6：美国对华加征4轮关税中，不同List的关税税率变化
资料来源：PIIE，利得研究院
图7：中美贸易受到贸易战关税影响的百分比
资料来源：PIIE，利得研究院
2022年后，美国逐步公布关税豁免清单。2022年3月28日美国宣布将549项豁免再度延期到2022年12月31日。2022年12月21日，宣布将年底到期的549项豁免中的352项豁免进一步延期到2023年9月31日。2023年9月又将352项豁免进一步延期到2023年12月31日。
美国此前对我国的关税豁免清单主要集中在中低端制造领域，且美国在这类商品上对中国的平均进口依赖度相对较高。我们将中美自2017年来贸易常项1233件HTS四位代码商品分类对应至相关一、二级行业，经过拆解汇总后可发现，从数量上来看，美国对我国的549项延长排除商品主要分布在机械设备、电力设备、基础化工、纺织服饰等中低端制造行业，另外，我们以美国对我国某商品的进口金额/美国对全球某商品的进口金额来计算美国在某类商品上对我国的进口依赖度，可以发现豁免商品对我国的平均依赖度较高，大部分商品对我国的依赖度超过20%。
图8：美国此前对我国的关税豁免清单主要集中在中低端制造领域，且这些商品对我国的平均进口依赖度较高
资料来源：USTR，USITC，利得研究院
当下美国或有一定的通胀降温诉求，取消对华关税或使美国CPI下降0.26%。根据PIIE测算，美国对中国进口商品征收的关税提高了美国消费者和企业的成本，取消对中国产品的滞留关税的直接影响可能会使消费者价格指数（CPI）水平降低0.26个百分点，个人消费支出价格指数（PCE）降低0.35个百分点。
图9：取消对华关税或使美国CPI下降0.26%
资料来源：PIIE，利得研究院
我们认为可以通过以下步骤筛选后续存在进一步关税减免可能性的领域：
1）由于2019年的3000亿美元商品清单中大部分商品加征关税的计划已取消，另一部分商品的关税比例相对较低，我们在此主要考虑340亿美元、160亿美元及2000亿美元商品清单的商品，另外，考虑到2022年3月28日美国公布了延长豁免商品清单，后续对部分产品的豁免期进行了多次延长，我们在汇总340亿美元、160亿美元及2000亿美元商品清单的基础上，对豁免清单进行了剔除。
2）我们需要深刻认识到“中美缓和”是“暂缓”，长期逆全球化趋势难以掉头，美国对于我国在关键和新兴技术领域的封锁预计仍将持续，因此预计后续高科技相关行业仍较少受益于关税豁免。对于美国来说，我国通过出口低价值量商品对其输出通缩是其核心的利益诉求，再参考此前美国对我国豁免关税的商品的特征，我们认为，美国后续对华减免关税的领域大概率出现在低附加值、且对华进口依赖度较高的行业。因此，我们筛选（1）属于中低端制造，且2023年Q1-Q3美国对华进口依赖度超过10%的行业；或者（2）属于中低端制造，虽然2022或2023年对华进口依赖度下滑较大导致不满足（1），但对华进口总金额较大，且2018-2021年平均对华进口依赖度高于10%的行业。
图10：后续存在关税减免可能性的行业对华进口的依赖度
资料来源：USTR，USITC，利得研究院
图11：后续存在关税减免可能性的行业对华进口金额
资料来源：USTR，USITC，利得研究院
根据上述步骤筛选后，我们得到后续有望获得关税豁免的行业，主要集中于纺织服装、中低端轻工制造、通用机械、白色家电领域，包括：纺织服装（服装家纺、纺织制造）、中低端轻工制造（包装印刷Ⅱ、其他轻工制造Ⅱ、家用轻工、玻璃制造Ⅱ、塑料Ⅱ）、机械（通用机械、金属制品Ⅱ）、可选消费（白色家电、汽车零部件）。
图12：存储市场波动性大于半导体市场
资料来源：WSTS，国金证券，利得研究院（单位：百万美元）
图13：DRAM产出在23Q3见底（等价4Gb容量点百万颗）
资料来源：威刚工控、inSpectrum，国金证券，利得研究院
预计Q4存储价格全面上涨。1）DRAM方面，根据 TrendForce，预计23年四季度DRAM均价开始全面上涨，预估第四季合约价季涨幅约3~8%，从近期数据来看，根据DRAMexchange，10月24日-10月30日DRAM 18个品类现货价平均涨跌幅为+1.1%，前值为+0.5%。2）NAND方面，根据 TrendForce，由于供应商严格控制产出，NAND Flash第四季合约价全面起涨，涨幅约8~13%，其中预期CSSD涨幅8-13%，ESSD涨幅5-10%，eMMC UFS涨幅10-15%，3D NAND wafers 涨幅13-18%。从近期数据来看，根据DRAMexchange，10月24日-10月30日，NAND颗粒现货中31个品类的价格平均涨跌幅为+0.3%，前值为+1.4%。从明年预期来看，根据南韩媒体Pulse引述半导体产业多位消息人士谈话指出，三星在本季调升NAND芯片报价10%至20%之后，已决定明年第1季与第2季逐季再调涨报价20%。
预计Q4存储需求继续回暖。NAND方面，SLC、eMMC及高容量wafer需求动能相对较强，DRAM方面，受益于“双十一”来临拉动各环节库存有望加速消耗，Q4需求预期较好。
图14：全球智能手机季度出货量
资料来源：IDC，招商证券，，利得研究院
图15：23Q3国内手机线上销量同比增长5.57%
资料来源：Wind，利得研究院
消费电子Q4复苏概率大。产品端，华为Mate 60提振消费电子市场信心，叠加iPhone 15、荣耀新机、小米14的推出，智能手机需求复苏趋势明确。销量端，2023年双十一期间预期手机销量1000万台左右，相较2022年双十一期间900万部提升11%，拐点显现；华为方面，根据 BCI 数据，华为在新机发布后，销量持续攀升，10.2-10.8周度销量数据已达到110.4万部，华为也将2024年智能手机出货目标上调至1亿部；小米方面，小米14连创记录，开售5分钟，全系列销量猛增至上代13系列首销总销量的600%。明年预期方面，IDC 预计中国智能手机市场出货量有望在2023Q4迎来拐点，实现10个季度来的首次反弹，预计2024年全球智能手机市场将会出现复苏，实现同比增长4.5%。
此外，消费电子的景气度直接影响绝大部分电子元器件、组装厂商的行业景气度，华为手机销量持续提升使得相关供应链加大备货力度，元器件厂商的出货得到保障，同时，华为份额的提升带来“鲇鱼效应”，也刺激了其它厂商备货以保障份额。
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